一、 引言

随着我国新一轮科技发展和产业变革的蓬勃兴起，以技术创新、知识赋能为导向的新业态成为助推经济增长的新引擎，中国经济正处于由要素驱动向创新驱动的转型时期。市场环境瞬息万变，从战略管理的角度来看，企业要想抓住机遇，必须充分了解组织所在的外部环境并采取与市场环境相适应的最佳行动方案。战略选择关乎企业资源的获取以及交易成本的大小，对公司的财务决策起决定性作用。 ^[1] 通常而言，一个成熟行业的常规战略往往来源于自身的经验和历史，出于规避风险和模糊性的目的，大多数企业会选择常规化战略经营，但也有少部分企业反其道而行，通过技术或制度革新实施差异化战略，以寻求企业经济增长质的飞跃。 ^[2-3]已有研究表明，差异化的竞争战略会对企业价值产生积极的影响^[4]，但战略定位差异较大的企业因组织结构分散、产品业务复杂、业绩波动较大等特征，其所面临的不确定性会骤增^[5]。在综合考虑战略差异度可能带来的超额收益和风险代价后，企业采取差异化战略的主要目的是为了获取突出的竞争优势和创造高额的市场价值。

Porter ^[6]提出，无论采用何种竞争战略，企业必须拥有独特、可持续的竞争优势，才能获得超过竞争者的利润，从而实现企业价值的最大化。由此可见，竞争优势是企业实现战略目标的关键要素，这种与众不同、难以复制和替代的获利资源，能够帮助企业创造更多的价值，保持经营业绩的持续向好。 ^[7-8]在差异化战略模式的主导下，突破性创新能力是企业提高生产效率的强大内生动力，为企业获取竞争优势奠定了基础。 ^[9-10]采取差异化战略的企业注重开发新产品和开拓新顾客群体，创新的意愿较为强烈，以持续向客户提供性能独特的产品与服务缔造其领先的竞争优势，因此会获得高于平均回报水平的盈利。 ^[11]

目前，已有研究检验了差异化竞争战略对企业价值^[12]、创新产出^[13] 和竞争优势^[10] 的影响，以及研发投入^[14]、竞争优势^[15] 对企业市场价值的影响，但鲜有文献从战略管理的视角将企业的研发投入行为和形成的竞争优势纳入同一框架，去探究战略差异、研发投入行为和企业竞争优势三者对企业市场价值产生影响的相关路径。鉴于此，本文利用我国沪深两市 A 股上市公司 2011—2020 年的相关数据，研究战略差异度对企业市场价值的影响，实证检验研发投入和产品竞争优势在战略差异度影响企业市场价值过程中发挥的独立中介效应，并在此基础上，进一步分析两者间存在的链式中介效应。本文拓展了差异化战略管理提升企业价值的路径与机理研究，通过链式多重中介效应检验，为企业合理配置资源提供思路和决策依据，鼓励企业以增加研发投入的方式培育企业竞争优势，提升企业价值创造能力。

二、 理论分析和研究假设

（一） 战略差异度与企业市场价值

在相似的经济背景和监管环境下，同行业内的企业相互学习效仿，彼此掌握大致相同的资源，从而形成类似的组织结构，逐步形成一致的行业常规战略或行业标准战略。 ^[16] 但一些企业为了在动态变化的经营环境中打造自身竞争优势、获取独特的资源和能力、追求长期高额回报，会尝试利用核心优势来突破常规战略。战略差异度反映的是企业在战略规划和执行过程中与行业标准模式的差距，也就是企业战略定位偏离主流或常规模式的程度。 ^[2]

企业动态能力理论强调，组织通过吸收、调试与整合内外部的各项资源以持续改进现有能力，使得企业在复杂多变的环境中开发并有效利用竞争优势，创造更高的商业价值和财富。由此可见，很多企业的成功得益于与行业常规战略的差异度。根据风险收益理论，遵循行业规范实施标准化战略模式的企业往往具有相似的绩效，只能获得行业平均利润^[12]; 当企业战略定位与行业竞争者存在较大的差异时，虽然会给企业带来一定的经营风险，但也会为企业提供超常规发展的机遇，更有可能实现资源的高度整合，获取超额利润^[17]。具有较高战略差异度的企业一旦成功，将会在获得竞争性资源的同时表现出更为优秀的业绩^[18]，锁定行业领导地位，进而实现企业价值的最大化。由此提出本文第一个假设。

假设 H1:战略差异度能够提升企业市场价值。

（二） 研发投入的中介效应

企业进行科技创新的目的是为了获得持续的盈利能力和价值提升。 ^[19]作为创新活动的主体，企业需要通过持续的技术变革以夯实自己的行业领先地位，同时技术变革又能够提升企业效率，而市场机制通过动态筛选场内企业，让具有效率优势的企业更好地生存和发展。企业进行技术创新可以向市场提供更好地满足消费者需求的产品和服务，从而获取价值。 ^[20]

选择差异化战略的企业从事创新活动的信念往往更为坚定，进行持续性研发投入的意愿也会更强烈，但研发活动具有风险高、周期长等特点，因此具有较高战略差异度的企业，在面对技术创新失败时也要有更高的容忍度。战略差异度较高的企业通常能够及时、敏锐地监测市场，快速向组织内部传递反馈信息，以便管理者对企业资源进行适时调整。这种高效的沟通反馈机制，提高了企业的风险防范和应对能力，有助于企业合理控制研发投入阶段的试错成本，提高创新成果的转化效率，创造更高的价值。 ^[21]由此，提出本文第二个假设。

假设 H2:企业研发投入在战略差异度提升企业市场价值的过程中发挥着中介效应。

（三） 产品竞争优势的中介效应

有效的战略谋划及其实施对建立企业的竞争优势而言至关重要。 ^[22] 战略差异实际上是企业通过资源的差异化配置而享受产品异质性带来的超额收益，避免同质化产品激增而引发恶性竞争的不良后果。企业实施差异化战略的目的是为了让自身产品形成不可替代的优势，从而赢得市场份额，所以差异化战略的关键在于创造某种对顾客产生价值的独特性。 ^[23] 独特的战略有利于企业打破现行的行业常规模式，并且难以被模仿或者被打击，从而使企业形成一定的竞争优势，提升企业绩效^[24]; 而模仿或追随竞争对手的战略不利于企业获取竞争优势。

产品竞争优势就是企业的核心竞争力，支撑着企业的盈利能力，预示着企业良好的盈利前景，借助资本市场信息的有效传递可以使企业表现出更好的市场价值。由此，提出本文第三个假设。

假设 H3:产品竞争优势在战略差异度提升企业市场价值的过程中发挥着中介效应。

由上述对假设 H2 和假设 H3 的分析可知，战略差异度较高的企业更注重研发投入，推动企业实现突破性创新; 而持续的技术变革使企业能够提供满足消费者个性化需求的产品，培育出独特的产品竞争优势，从而表现出更好的价值创造能力。因此，研发投入与产品竞争优势在战略差异度影响企业市场价值的过程中存在着链式影响关系。据此提出本文第四个假设。

假设 H4:研发投入和产品竞争优势在战略差异度提升企业市场价值的过程中发挥着链式多重中介效应。

综上所述，本文提出战略差异度影响企业市场价值的理论模型，如图1 所示。

三、 研究设计

（一） 样本选取与数据来源

本文选取 2011—2020 年中国沪深 A 股上市公司作为研究样本，按照如下标准对原始数据进行筛选:剔除来自于金融保险行业的样本，剔除被标记为 ST 及 PT 的样本，剔除数据异常和存在缺失的样本。最终得到 2 331 家公司共计 9 458 个有效样本观测值。此外，为了降低个别极端值对实证结果造成的不利影响，本文对所有的连续变量进行上下 1%分位数的缩尾处理。本文主要变量及控制变量数据均来自于国泰安（CSMAR）数据库，并且采用 Stata15. 0 软件进行数据的处理和分析。

（二） 变量定义

1 . 被解释变量

本文的被解释变量为企业市场价值（ Tq）。企业市场价值本质上体现了企业对现有资产的估值和对未来盈利能力的预期。参考伦蕊^[15] 的研究，本文使用包含市场对企业风险和收益双重考量的托宾 Q 指标来评价公司的市场价值，托宾 Q 值越高，意味着投资者对该企业越有信心，体现出公司长期的获利前景以及未来的成长性。

2 . 解释变量

本文的解释变量为战略差异度（Ds）。战略差异度可以反映企业与同年度同行业中其他企业的资源配置结构差异。借鉴 Tang 等^[12] 和叶康涛等^[25] 的研究，本文构建综合指标 Ds 表示实施的竞争战略偏离行业均值的程度。具体测度步骤为:第一步，计算企业在 6 个关键领域的资源分配情况，包括广告强度（广告费用支出/ 营业收入）、研发强度（研发费用/ 营业收入）、资本密集度（期末固定资产净值/ 员工人数）、固定资产更新度（期末固定资产净值/ 期末固定资产原值）、管理费用效率（管理费用/ 营业收入）、有息负债率（（短期借款+长期借款+应付债券）/ 权益账面价值），由于无法获得准确可靠的广告费用和研发费用数据，本文分别使用销售费用和无形资产净额来近似替代; 第二步，将上述 6 个维度指标进行标准化处理，然后取绝对值，得到各个企业在不同战略维度上偏离行业平均水平的程度; 第三步，在企业层面把经过标准化处理的 6 个维度指标加总后求均值，得出每个企业的 Ds，Ds 值越大，表示战略差异度越大。

3 . 中介变量

本文选取的中介变量为研发投入（Rd）和产品竞争优势（ Com）。其中，研发投入参考张济建等^[26]、宋竞等^[27] 的研究，选用公司年末披露的研发投入金额占营业收入的比例来衡量，主要是考虑到企业只有在获得经济效益后才更愿意开展技术创新活动，并且这种做法更符合收入与产出相配比的原则; 产品竞争优势使用超额主营业务利润率进行度量。经营绩效不仅是决定企业能否在行业内长期存续的关键因素，也是反映企业垄断定价能力以及竞争战略实施效果的重要指标。因此，本文借鉴张会丽等^[28] 和杜媛等^[29] 的度量方法，从企业竞争地位视角衡量公司的主营业务获利能力及产品市场竞争实力，具体采用主营业务毛利率（（主营业务收入-主营业务成本-销售费用-管理费用）/ 主营业务收入）与行业均值的差额，即超额主营业务利润率，表示行业中单个企业的竞争地位。超额主营业务利润率越高，意味着企业在市场上的定价能力越强，在行业中的竞争地位越高，产品竞争优势越明显。

4 . 控制变量

为了克服遗漏变量偏误，参考叶康涛等^[25]和宋竞等^[27]的相关文献，本文引入如下控制变量:公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、成长性（Growth）、营业收入增长率（ Ogr）、现金流量（ Cfo）、两职合一（Dual）、独董比例（Indpt）、审计质量（Big4）、股权集中度（Top5）和产权性质（ Soe）。除此之外，本文还以虚拟变量的形式将年份固定效应（Year）和行业固定效应（Ind）纳入到回归模型当中。表1 详细列示了各变量类型及说明。

（三） 模型构建

本文利用固定效应面板模型来检验战略差异度对企业市场价值的总体效应。其中，i 表示公司个体，t 表示年份，ε 表示随机扰动项。具体模型为

战略差异度通过促进研发投入和增强产品竞争优势这两条路径来提高企业市场价值。考虑到技术创新和产品竞争优势之间可能存在相互影响，且这种影响表现为研发投入能够增强产品竞争优势，本文采用链式多重中介效应模型来验证战略差异度、研发投入和产品竞争优势对企业市场价值的影响。遵循柳士顺等^[30]、董嘉昌等^[31] 的研究思路，构建模型（ 2）—模型（ 4）来检验链式多重中介效应。

模型（2）检验战略差异度对研发投入的影响，模型（3）在控制战略差异度的情况下检验技术创新对产品竞争优势的影响，模型（4）在控制战略差异度和创新投入的情况下检验产品竞争优势对企业市场价值的影响。在链式多重中介效应模型中，系数 η₁ 表示战略差异度对企业市场价值的直接效应。战略差异度对企业市场价值的间接效应包含独立中介效应和链式中介效应两部分。独立中介效应 1 表现为“战略差异度→研发投入→企业市场价值”，独立中介效应 2 表现为“战略差异度→产品竞争优势→企业市场价值”，其大小分别为 β₁η₂ 和 γ₁η₃; 链式中介效应表现为“ 战略差异度→研发投入→产品竞争优势→企业市场价值”，其大小为 β₁γ₂η₃。将两类独立中介效应和链式中介效应值加总，可以得到总体中介效应值。

四、 实证分析

（一） 描述性统计

主要变量的描述性统计结果如表2 所示。企业市场价值的均值为 2. 042，最小值为 0.857，最大值为 7.997，表明我国上市公司间价值差异较大且普遍偏低。战略差异度的均值为 0.520，标准差为 0.284，说明大多数上市公司采取偏离行业平均水平的竞争战略。研发投入的最小值为 0. 020，最大值为 24.860，标准差为 4. 087，可见不同企业对于研发创新的投入力度存在显著差异，管理者对于技术创新能够成功为企业创造价值、带来经济回报的评估存在分歧。从产品竞争优势的最小值和最大值可以看出，样本个体间的市场优势地位区别明显。控制变量中，前五大股东持股比例的标准差为 16.179，说明上市公司之间的股权集中程度差距较大; 其余变量的观测值与现有研究相比，皆处于合理的范围之内。

（二） 回归分析

1 . 总体效应检验

表3 第（1）列报告了模型（1）在控制时间和行业固定效应后的估计结果。战略差异度系数在 1%水平下显著为正，说明战略差异度对企业市场价值存在显著的促进作用，假设 H1 成立。此外，在控制变量中，营业收入增长率与现金流量的估计系数显著为正，表明营业收入及经营过程中现金流量的增加均能够有效促进企业市场价值的提升。较高的企业战略差异度虽然充满了不确定性，但也暗含某种可期许的美好未来。市场对于偏离常规化战略的企业驾驭风险的能力给予肯定，差异化战略的价值形成机制也得到了投资者的认可。

注:∗∗∗、∗∗、∗分别代表在 1%、5%、10%水平下显著; 括号内为 t 值; 标准误差经过企业层面 Cluster 群聚调整。下同。

2 . 链式多重中介效应检验

表3 列（2）—（4）显示了模型（2）—模型（4）的计量结果。列（2）以研发投入作为被解释变量，战略差异度的回归系数在 1%水平下显著为正，说明企业战略差异能够促进企业的研发投入。列（3）以产品竞争优势作为被解释变量，战略差异度和研发投入的回归系数均在 1%水平下显著为正，说明企业战略差异度越大以及研发投入的水平越高，越有利于增加产品的竞争优势。列（4）以企业市场价值作为被解释变量，结果显示战略差异度、研发投入和产品竞争优势的回归系数均在 1% 水平下显著为正，说明增大战略差异度、提高研发投入水平和增强产品竞争优势地位能够助推企业价值创造与财富增长。从经济意义上来看，战略差异度每增加一个单位，企业研发投入、产品竞争优势和企业市场价值将分别提高 2.381、0. 073 和 0.347 个单位，假设 H2、 H3 和 H4 得到支持。实证结果表明，战略差异度可以通过促进研发投入和增强产品竞争优势两条中介路径提高企业市场价值。

进一步采用 Bootstrap 法对链式中介效应进行检验，抽样次数为 1 000 次的结果如表4 所示。全部中介效应值所对应的置信区间均未包含 0，说明独立中介效应和链式中介效应都显著成立。由中介效应值的大小可知，技术创新渠道的独立中介效应最为突出。

（三） 内生性与稳健性检验

1 . 滞后性检验

考虑到战略差异度与企业市场价值可能存在反向因果问题，因此，本文采用滞后一期和滞后两期的战略差异度（L1_Ds、L2_Ds）作为自变量重新进行回归，结果如表5 所示，研究结论保持稳健。

2 . 倾向得分匹配法

本文进一步采用 PSM 方法消除可能存在的内生性问题。以战略差异度年度行业的中位数为标准，将样本分为高战略差异度组（处理组）和低战略差异度组（控制组），运用一对一匹配方法进行检验。平衡性检验结果显示，匹配后所有协变量的标准化偏差均在 5%以内且配对之后无显著差异，继而对样本进行回归。由表6 可知，自变量的系数均在 1%水平下显著为正，表明在消除协变量系统性差异而导致的结果偏误后，本文的研究结论依旧成立。

3 . 工具变量法

考虑到研究结论可能受到未观测到因素的影响，本文参考王化成等^[2] 和孙洁等^[13] 的做法，选取战略差异度年度行业均值（Ds_mean）作为考察企业战略差异度的工具变量进行两阶段模型估计。由于同年度同行业其他公司与本公司面临的宏观环境、行业特征相同，发展机遇及压力挑战相似，同一行业内的企业既可能存在战略模仿，又可能追求战略差异以避免过度竞争，实现快速发展，所以目标企业与行业内其他企业的战略定位具有一定的相关性。同时，一个企业的市场价值创造能力主要依赖公司自身特征，没有证据表明同年度同行业其他公司的战略定位会对本公司市场价值产生影响，故选取的工具满足外生性的要求。表7 列（1）第一阶段检验结果显示，工具变量的回归系数在 1%水平上显著，相关检验值也远大于 10，不存在识别不足和弱工具变量问题，符合要求。在列（2）第二阶段中，基于工具变量估计得到的解释变量系数显著为正，即战略差异度能够提高企业市场价值。结果表明，在考虑了内生性问题后，假设 H1 的稳健性得以验证。

4 . 变量替换

由于我国上市公司单独披露广告费用和研发费用的数据较少，计算时选用销售费用和无形资产净额来近似替代，但这在一定程度上会造成度量误差。出于此种考虑，借鉴叶康涛等^[25]和殷治平等^[5]的做法，剔除广告和研发两个维度，以其余 4 个维度的资源分配情况为依据重新构建战略差异度的衡量指标（Sd），然后代入本文链式多重中介效应模型进行检验，表8 列（1）—（4）显示回归系数均显著为正，支持了前文的研究结论。

参考姜付秀等^[32] 和刘睿智等^[14] 的研究，使用权益市值与企业账面价值的比率（Mb）对托宾 Q 进行替换，从另一角度反映市场对于企业市场价值的评估。表8 列（5）—（8）报告了被解释变量为 Mb，解释变量为 Ds、Rd 和 Com 时的回归结果，与前文各项研究结论保持一致。

（四） 进一步分析

与战略差异度小的企业相比，战略差异度大的企业更可能具备雄厚的研发能力，有利于培育产品的竞争优势以获得更高的利润回报。基于此，本文进一步按战略差异度年度行业均值将样本公司分为战略差异度较高组（Ds-High）和战略差异度较低组（Ds-Low），进行分组检验。表9 列示了不同战略差异度下分组回归的结果，在战略差异度较高的组别中，战略差异度与研发投入、产品竞争优势显著正相关，链式中介效应成立; 而在战略差异度较低的组别中，战略差异度与研发投入的关系并未通过显著性检验，且抑制企业进行研发投入以及削弱产品竞争优势。由此可见，相较于战略差异度较低的企业而言，战略差异度与企业市场价值的正向链式中介关系在战略差异度较高的企业中更为明显。

五、 结语

本文以我国沪深两市 A 股上市公司为样本，根据其 2011—2020 年的相关数据，对战略差异度与企业市场价值之间的关系及影响路径进行实证检验。结果显示，战略差异度与企业市场价值呈显著正相关关系，即企业战略差异度越大，具有的市场价值就越高; 研发投入与产品竞争优势在战略差异度影响企业市场价值的过程中发挥着独立中介和链式中介作用，即战略差异度可以通过促进研发投入和增强产品竞争优势来提高企业市场价值，且战略差异度较高的企业通过促进研发投入增强了企业的产品竞争优势，进而有利于提升企业市场价值。

本文丰富了战略差异度经济后果和企业市场价值影响因素的相关研究，为管理者通过战略管理有效提升企业价值提供了路径选择和决策依据。在经济增长逐渐转向依靠质量和效率驱动的新模式下，企业应当积极地实施差异化发展战略，努力获取独特的竞争优势，增强产品的核心竞争力，以促进企业价值增长。企业在采取差异化战略定位的过程中，要坚持科技赋能高质量发展的导向，充分发挥战略差异的价值提升功能。

参考文献